【研究报告内容摘要】
2020年6月10日,央行公布5月金融数据,社融同比增速12.5%(我们预期12.3%),增速环比上升0.5个百分点。m2同比增速11.1%,增速环比持平。m1同比增速6.8%,增速环比上升1.3个百分点。我们点评如下。
从社融总量上看,由于政府债券支撑,社融增速仍在上升通道中,与我们前期预计一致。就增速上升斜率来看,5月增速略好于我们预期,主要是社融内人民币贷款增速好于我们预期。从社融结构上看,政府债券高增是供给主导,体现赤字加速使用的趋势;企业债券增长放缓是银行间市场调整影响;非标收缩体现监管继续关注影子银行的趋势;对公中长期贷款多增可能是由于随着复工推进,大型项目需求投放继续维持较好趋势;表内外票据保持多增与经济活动重启复苏趋势相一致。
关于社融-m2增速缺口,这一指标更多是金融会计现象,不同时期主要驱动逻辑不同,从缺口出发可以用于去理解不同阶段金融体系特征,但其本身可能不是一个自洽和稳定的金融流动性指标。本月m2增速环比持平,社融与m2增速缺口再次扩大,这与财政存款大幅多增相对应,主要是由于5月末发行的政府债券获得政府资金在月底前尚未投放所致,这一定程度上也与当时银行间市场流动性偏紧的感受相对应。但财政存款的滞留属于临时现象,随着财政投放下发,政府存款会再次变回m2和银行超储,不必过度担忧和关注。
关于m1-m2增速缺口,这一指标主要由m1主导,而m1趋势主要由单位活期存款驱动,背后本质反应企业和实体流动性感受,从历史来看,单位活期存款增速同步或略滞后于社融增速,但领先名义经济增速,显示的是信用向实体传导的进程。本月单位存款增加约1.19万亿,这一方面可能源自信贷增长较好带来的总量存款派生,另一方面可能与本月非银金融存款大幅减少相对应(企业赎回基金和理财,导致非银存款向企业存款迁徙)。本月单位活期存款增加约1.27万亿,超过单位存款增加总额,说明部分单位定期存款转为活期,这可能与监管压制资金套利有关,也显示企业自身交易性流动性需求上升。
本月金融数据显示信用逐步向实体传导,经济活动继续复苏的状态,我们预计后续在政府债券供给支撑下,社融和货币增速会继续上升,金融体系负债压力缓和,实体和股市流动性维持相对宽裕状态。随着存款增长消耗超储,央行投放相对缓慢,银行间流动性主要驱动力量可能逐渐从量转向价。
风险提示:(1)疫情持续时间超预期;(2)国际金融风险超预期。

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